خلاصه کتاب «دست‌ های نامرئی»

دست‌های نامرئی (The Invisible Hands) یک کتاب غیر‌داستانی نوشته استیون دروبنی، بنیانگذار و مدیر عامل شرکت مدیریت دارایی جهانی دروبنی است. وی همچنین کتاب Inside the House of Money: Top Hedge Fund Traders on Profiting in the Global Markets  را به رشته تحریر درآورده است.

در این نگاه درونی به دنیای بازارهای مالی، مدیر دارایی استیون دروبنی (Steven Drobny)، ۱۳ مصاحبه همه جانبه با سرمایه‌گذاران ماهری انجام می‌دهد که از بحران مالی سال ۲۰۰۸ عبور کردند. نتیجه این مصاحبه‌ها، بررسی گسترده‌ای است از اینکه چگونه معامله‌گران ماهر بازار، برای سرمایه‌گذاری‌های خود تصمیم می‌گیرند.

آنچه می‌خوانید خلاصه‌ای از این کتاب است که با تلاش تیم تولید محتوای UtoFX، به رایگان در اختیار علاقه‌مندان قرار گرفته است.

بحران سال ۲۰۰۸ چالش‌های شدیدی را برای وجوه وقفی و صندوق‌های بازنشستگی ایجاد کرد

وجوه وقفی دانشگاه ییل (Yale) در طول بحران مالی سال ۲۰۰۸، نزدیک به ۷ میلیارد دلار (تقریبا ۳۰ درصد) کاهش یافت. در نتیجه، این دانشگاه مجبور شد صدها موقعیت شغلی را تعدیل کند و پروژه‌های ساختمانی جدید را به تأخیر انداخت. داستان در دانشگاه هاروارد نیز به همین منوال بود که در طول سقوط، نزدیک به یک‌سوم دارایی آن کاهش یافت. اما از سال ۱۹۹۱ تا ۲۰۰۸، موقوفات ییل و پورتفوی هاروارد به صورت میانگین، سود سالانه ۱۶ و ۱۴.۷ درصدی را تجربه کرده بودند.

در حالی که هاروارد و ییل پس از گذراندن دوره‌ای درخشان در سال ۲۰۰۸ رکود را پیش روی خود می‌دیدند، صندوق‌های بازنشستگی بزرگ مانند سیستم بازنشستگی کارکنان عمومی کالیفرنیا (CalPERS)، پس از یک دوره رشد کمتر با سقوط مواجه شدند. بین سال‌های ۲۰۰۰ و ۲۰۰۹ پورتفوی CalPERS سالانه کمتر از ۲.۵ درصد سود ایجاد کرد که بسیار کمتر از نرخ بازده مورد انتظار ۷.۷۵ تا ۸.۲۵ درصدی بود.

مدیریت پول نیاز به بازنگری دارد، زیرا روش‌های قدیمی شکست خورده‌اند.

روند نزولی بازار در سال‌های ۲۰۰۸ و ۲۰۰۹، این تجربه گران‌بها را برای بسیاری از افراد در مورد اصول اولیه مدیریت پرتفولیو ارائه کرد: هر چقدر هم که ریسک غیرمحتمل باشد، مدیران نباید خطر نوسانات و سقوط را نادیده بگیرند و حتی زمانی که شرایط آرام به نظر می‌رسد، آنها باید توجه ویژه‌ای به میزان نقدینگی داشته باشند.

پول نقد، ابزار مهمی برای صندوق‌های پوشش ریسک (تامینی) و سایر سرمایه‌گذاری‌های با بازده مطلق است

وجوه موقوفی و سرمایه‌های مرتبط با طرح‌های بازنشستگی به طور کامل در دوره‌های رونق اقتصادی سرمایه‌گذاری می‌شوند. “مدل وقف” سرمایه‌گذاری، تمام دلارهای موجود را به کار می‌گیرد، اما از آنجایی که این صندوق‌ها به دنبال دارایی‌های مشابه هستند، این مدل نیز نوسانات را تشدید می‌کند. سرمایه‌گذاری با بازده مطلق می‌تواند رویکرد متفاوتی را ایجاد کند؛ بدین صورت که نگهداری وجه نقد به افراد این امکان را می‌دهد که از فرصت‌های سرمایه‌گذاری به محض پدید آمدن آنها بهره ببرند. جیم لایتنر، مدیر صندوق یک دفتر خانوادگی، گزارش می‌دهد که به طور متوسط ​​۲۵ درصد از پرتفوی خود را به پول نقد اختصاص می‌دهد و در برخی مواقع، ۹۰ درصد دارایی خود را به پول نقد تبدیل می‌کند.

اجرای مدل وقف، حرکت اساسی به سمت خرید دارایی‌های خیلی ارزان را دشوار می‌کند، زیرا پول نقد در دسترس نیست.

در طول بحران سال ۲۰۰۸، نگه داشتن ذخایر پول نقد، به لایتنر اجازه داد تا در قیمت‌های مقرون به صرفه خرید کند. به عنوان مثال، اوراق قرضه یوروغنا (Ghanaian Eurobonds)، حتی با وجود اینکه به مقدار کمی ریسک نکول وجود داشت، تنها با ۵۹ درصد ارزش اسمی خود معامله می‌شد. لایتنر از این فرصت استفاده کرد و به سود کلانی دست یافت. او پیش‌بینی بازار را به پیش‌بینی آب‌وهوا تشبیه می‌کند؛ به طوری که او نمی‌تواند تعیین کند که دمای هوا در ماه ژانویه آینده قرار است دقیقا چقدر کاهش یابد، اما مطمئن است ژانویه سردتر از آگوست خواهد بود. به همین ترتیب، یک سرمایه‌گذار می‌تواند با اطمینان پیش‌بینی کند که سهام در دهه آینده بالاتر از آنچه در حال حاضر است، معامله خواهد شد.

حتی پول هوشمند نیز می‌تواند سرمایه‌گذاری‌هایی غیرمنطقی انجام دهد

یک مدیر سوئدی گرداننده دارایی‌هایی با درآمد ثابت به اهمیت تمایز بین اشتباه و ضرر اشاره می‌کند. او اظهار می‌دارد که سرمایه‌گذاران حتی اگر همه کارها را به درستی انجام دهند، می‌توانند ضرر کنند و علیرغم اینکه بازار را نادرست خوانده‌اند، می‌توانند معامله‌ای سودده داشته باشند. علاوه بر این، سرمایه‌گذاران حرفه‌ای ممکن است همچنان مرتکب اشتباهات ابتدایی شوند؛ به عنوان مثال آنقدر شیفته یک معامله شوند که زیان‌های احتمالی را دست‌کم بگیرند و یا وقتی شرایط بنیادی تغییر می‌کند، از ارزیابی مجدد سرمایه‌گذاری خودداری می‌کنند.

دانستن تئوری‌های اولیه مالی و محدودیت‌های آن می‌تواند از تفکر آشفته جلوگیری کند.

با این حال، اشتباهات ناشی از بی‌دقتی ممکن است رخ بدهند. این مدیر سوئدی به مثال یکی از صندوق‌های بازنشستگی اشاره می‌کند که در مدل‌سازی پورتفوی خود، بازدهی ۴ درصدی اوراق قرضه دولتی تحت پوشش تورم را در نظر گرفته بود، زیرا این بازده تاریخی آن‌ها بوده است. اما در کمال تاسف، اوراق خریداری شده تنها ۲ درصد بازده برای صندوق به ارمغان آورد.

سرمایه‌گذاران زبردست، فرضیه‌هایی را در مورد بازار مطرح می‌کنند و سپس به طور منظم آن فرضیه‌ها را مورد آزمایش قرار می‌دهند

جورج سوروس (George Soros) سرمایه‌گذار، در کتاب کیمیاگری مالی توضیح می‌دهد که چگونه فرضیه‌هایی را درباره مسیر بازار شکل می‌دهد و به دنبال فرصت‌های سرمایه‌گذاری متناسب با آن پیش‌بینی‌ها می‌گردد. یک سرمایه‌گذار ناشناس تحت نام «فیلسوف» رویکردی مشابه دارد، رویکردی که نظرات متفاوت اما معقول در مورد بازار را در نظر می‌گیرد. به عنوان مثال، پس از رکود بزرگ، دو فرضیه معقول در مورد جهت آتی تورم مطرح شد؛ یکی معتقد بود که تورم برای یک دهه پایین خواهد ماند، در حالی که مکتب فکری دیگر بر این باور بود که یک موج محرک توسط بانک‌های مرکزی، باعث افزایش قیمت‌ها خواهد شد. فیلسوف اهمیتی نمی‌داد که کدام استدلال درست است، بلکه او بر چگونگی تفسیر نادرست سرمایه‌گذاران و قیمت‌گذاری نادرست نتایج احتمالی تمرکز می‌کرد.

مقایسه بین گلف بازی کردن و معامله‌گری فراتر از اجرای آنها است. در گلف، شما فقط می‌توانید کنترل بازی خود را در دست داشته باشید، نه نتیجه را.

فرضیه‌های بازار می‌توانند بر موضوعات مختلفی مانند سیاست پولی، شکل منحنی بازده یا نوسانات ارز متمرکز شوند. وقتی فیلسوف بر اساس یک فرضیه سرمایه‌گذاری می‌کند، باور اصلی خود را بر اساس نظم‌وقاعده مورد آزمایش قرار می‌دهد. اگر آزمایش نشان دهد ایده او اشتباه بوده است، معامله را پایان می‌دهد. آزمون فرضیه، بیشتر در مورد کاهش ضررها در زمان اثبات یک نظریه نادرست صدق می‌کند تا پیش‌بینی‌های درست همیشگی. رویکرد آزمون فرضیه با رویکردی که توسط سرمایه‌گذاران سازمانی استفاده می‌شود، متفاوت است (رویکرد سرمایه‌گذاران سازمانی به شدت به معیارها متکی هستند). این مدیران همیشه برای سرمایه‌گذاری مشتاق هستند، حتی زمانی که ریسک از کنترل خارج می‌شود. اگر مدیران خیلی زود از سرمایه‌گذاری خارج شوند، بازده آنها از معیار تعیین‌شده عقب خواهد ماند و در چنین شرایطی ممکن است آنها در خطر از دست دادن شغل خود قرار بگیرند. فیلسوف، تجارت را با گلف مقایسه می‌کند؛ یک گلف باز می‌تواند یک ضربه عالی به توپ بزند، اما اگر توپ در مسیر صحیح حرکت نکند، نتیجه حاصل ضعیف خواهد بود. به همین ترتیب، یک معامله خوب انجام شده می‌تواند به دلایلی خارج از کنترل معامله‌گر، به سمت ضرر حرکت کند.

معامله‌گران باید نسبت به باز کردن معامله‌هایی با حجم بالا، محتاط باشند

یک معامله‌گر کالا (Commodity Trader) بیان می‌دارد که فقط ۵۰ درصد معاملات او درست هستند، اما او با بستن سریع معاملات زیان‌ده و حفظ معاملات سودده، سود سالانه بالای ده درصد به دست می‌آورد. معامله‌گران اغلب آنقدر برای اجرای معاملات اشتیاق دارند که با حجم بالا وارد معامله می‌شوند، اما اگر بازار تغییر غیرمنتظره‌ای پیدا کند، معامله‌گر ممکن است مجبور شود تقریباً بلافاصله معامله خود را ببندد. معامله‌گر کالا رویکرد سنجیده‌تری را اتخاذ می‌کند، چراکه می‌داند زمینه‌های سرمایه‌گذاری اغلب در طول ماه‌ها یا سال‌ها شکل ‌می‌گیرند؛ بنابراین او یاد گرفته است که عجله‌ای برای باز کردن معامله با حجم بالا نداشته باشد.

البته، بازارها عادت دارند که شما را به شدت تحقیر کنند.

معامله‌گر کالا یکی دیگر از درس‌های مهم و گران قیمت مدیریت ریسک را در اواخر دهه ۱۹۹۰ آموخت. با توجه به متورم شدن حباب دات کام، معامله‌گر کالا بر روی شاخص نزدک (NASDAQ)، موقعیت فروش باز کرد. در آن زمان ارزش فزاینده سهام‌های فناوری کاملا غیرواقعی بود، اما این اهمیتی نداشت. هنگامی که بازار با شتاب زیاد در حال رشد کردن است، اقدام به فروش تقریبا همیشه یک اشتباه است؛ حتی اگر فکر کنید بازار به شیوه‌ای کاملا غیر‌منطقی رفتار می‌کند.

تجربه‌هایی که با سختی به دست می‌آیند، به معامله‌گران مزیت مهمی می‌دهند

معامله‌گر کالا بر اهمیت کسب تجربه، به ویژه در زمان‌های سخت تاکید دارد. از آنجایی که معامله‌گران با انواع مختلف بازار مواجه می‌شوند، شرایطی برای آنها به وجود می‌آید که معامله‌گر کالا آن را سرمایه روان‌شناختی (psychological capital) می‌نامد. در واقع سرمایه روان‌شناختی است که به معامله‌گران کمک می‌کند تا بتوانند در شرایط ناپایدار، هم از نظر مالی و هم از نظر عاطفی جان سالم به در ببرند. اطلاعات می‌تواند یک مزیت حیاتی را ایجاد کند و برای تصمیم‌گیری در مورد معاملات، معامله‌گر کالا به تحقیقات میدانی تکیه می‌کند. او یک متخصص کشاورزی را استخدام می‌کند که به طور گسترده سفر می‌کند؛ برای مثال دو هفته را در برزیل سپری می‌کند تا نگاهی مستقیم به محصولات داشته باشد و با کشاورزان صحبت کند.

یکسان‌سازی اطلاعات قیمتی، چه کیفی و چه کمی، یکی از چالش‌برانگیزترین جنبه‌های کاری است که ما انجام می‌دهیم.

معامله‌گر کالا معتقد است که داده‌های رسمی همیشه قابل اعتماد نیستند. به عنوان مثال در سال ۲۰۰۷، وزارت کشاورزی ایالات متحده (USDA) برداشت بزرگ  محصول ذرت را پیش‌بینی می‌کرد، اما این برآورد با تحقیقات خود معامله‌گر کالا مطابقت نداشت. پیش‌بینی USDA باعث کاهش شدید قیمت‌ها شد. با این حال شش هفته بعد، USDA  پیش‌بینی اولیه خود را مطابق با پیش‌بینی معامله‌گر کالا تغییر داد و قیمت ذرت افزایش یافت.

الگوهای تاریخی همیشه آینده را پیش بینی نمی‌کنند

یک هجر کالا (پوشش‌دهنده ریسک) که به عنوان مدیر یک صندوق تامینی فعالیت می‌کند، تا حدی با کم اهمیت جلوه دادن تحقیقات کمی که بر اساس داده‌های تاریخی تهیه می‌شوند، به دنبال ایده‌های سرمایه‌گذاری است که نادیده گرفته شده‌اند. او ادعا می‌کند که این تحلیل لزوماً بهترین جهت را ارائه نمی‌کند: «علم تجارت به گذشته اهمیت می‌دهد، اما هنر تجارت بر آینده متمرکز است». رویکرد آینده‌نگر هجر کالا (Commodity Hedger)، پس از آن به وجود آمد که او از طریق یک معامله بد، به سختی آموخت که اقدامات گذشته‌نگر، واقعیت‌ها را تغییر نمی‌دهند.

هر چیز کمی، هر چیز مربوط به اقتصاد، هر چیز محاسبه‌ای که می‌توان اعداد را در آن لحاظ کرد و به طور گسترده در دسترس است، همه بازتابی از گذشته هستند.

هجر کالا متوجه شده است که تجربیاتش به او کمک می‌کنند تا فرصت‌های تجاری خوب را شناسایی کند. به عنوان مثال، او در طول سفر خود به هنگ‌کنگ متوجه شد که خدمتکاران و پرستاران فیلیپینی به طور معمول به خانه پول ارسال می‌کنند. تحقیقات بیشتر تأیید کرد که جمعیت پراکنده فیلیپینی، تقاضای زیادی برای پزو فیلیپین ایجاد کرده است. این بینش، هجر کالا را تشویق کرد تا ترس از تورم را نادیده بگیرد و ارز را نگه دارد. این تصمیم که بر خلاف روند بازار بود، او را به سود خوبی رساند.

گاهی اوقات سنتیمنت حاکم بر بازار و سرمایه‌گذاران، بر اصول بنیادین غلبه می‌کند

یک معامله‌گر سهام (Equity Trader) در اوایل کار خود، ضرر زیادی را متحمل می‌شد، به طوری که طی دوران دانشگاه و پس از آن به طور مداوم در حال از دست دادن پول بود. سپس این معامله‌گر به شرکتی پیوست که قانونی را تحمیل می‌کرد و آن قانون شامل تعیین سطح حد ضرر برای هر معامله می‌شد. این شرکت همچنین معامله‌گران باتجربه‌ را برای راهنمایی کارآموزان مبتدی به کار می‌گرفت. با گذشت زمان معامله‌گر سهام یک درس مهم را آموخت؛ روانشناسی انسان‌، به اندازه اصول بنیادی که اساس یک تصمیم معاملاتی را تشکیل می‌دهند، در معاملات اهمیت دارد.

حتی معامله‌گران مجرب نیز زمانی که ناامید شده و یا در ضرر هستند، تمایل به تعقیب حرکت قیمت دارند.

اهمیت روانشناسی و ماهیت غیرقابل پیش‌بینی بازارهای حبابی، زمانی مطرح شد که معامله‌گر سهام تلاش کرد تا طی دوره حباب دات کام، سهام یاهو را بفروشد. سهام یاهو به جای سقوط، ۵۰ واحد افزایش یافت. معامله‌گر سهام، موقعیت فروش خود را بست و یک معامله خرید را باز کرد و سهام ۵۰ واحد دیگر افزایش یافت. تا پایان روز، معامله‌گر سهام، ضرر خود را در معامله فروش جبران کرد و تجربه چشمگیری بدست آورد که تقاضای سرمایه‌گذاران می‌تواند بر تحلیل‌های هوشیارانه چشم‌انداز یک معامله غلبه کند.

خرید در قیمت‌های کف بازار همیشه جواب می‌دهد تا زمانی که خلاف آن ثابت شود

شکارچی (Predator) در تابستان ۲۰۰۷ به یک دیدگاه نزولی رسید. او در آن سال با فروش سهام شرکت‌های وام مسکن  و بهره‌برداری از سرمایه‌گذاران بلند‌مدت که فکر می‌کردند سقوط بازار فقط یک کف قیمتی موقت است و قیمت‌ها دوباره افزایش خواهند یافت، پول زیادی به دست آورد. حتی زمانی که یکی از مدیران صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک، مدام به موقعیت‌های خرید خود در شرکت محکوم به فنای Countrywide Financial می‌افزود، شکارچی سهام این شرکت را می‌فروخت.

پول نقد یا اوراق قرضه دولتی تنها مواردی هستند که شما را در بحران نقدینگی نجات می‌دهند، راه دیگری وجود ندارد.

شکارچی، خود را با عنوان ” یک فرد متفاوت در هر شش ماه ” توصیف می‌کند، چراکه رویکرد و دیدگاه او به طور مداوم بر اساس تحولات بازار تغییر می‌کند. در سال ۲۰۰۷ و بهار ۲۰۰۸، شکارچی به شدت به بازار بدبین بود؛ به طوری که در یک کنفرانس مدتی قبل از بحران به مخاطبان خود هشدار داد که یک شرایط بحرانی در راه است. او در طول دوره رکود، استراتژی‌های خود را تغییر داد؛ ابتدا بر پول نقد، سپس اوراق قرضه شرکتی و در نهایت با خوش‌بینانه‌تر شدن چشم‌اندازش، بر روی سهام کمتر از ارزش‌ واقعی تمرکز کرد. در پایین‌ترین میزان ارزش بازار در سال ۲۰۰۹، در حالی که صندوق‌های بازنشستگی و سایر سرمایه‌گذاران نهادی در حال فروش بودند، شکارچی، تمام سهامی را که می‌توانست خرید و جمع‌آوری کرد. شکارچی زمانی برنده می‌شود که کسانی که در طرف دیگر معاملات او هستند، شکست بخورند. گاهی اوقات، او مقدار کمی از سهام را می‌خرد تا رقبای خود را گمراه کند. شکارچی واقعا نمی‌خواهد بازار بداند که او در مورد هر یک از دارایی‌های خود چه برنامه‌ای دارد.

یکی از مدیران صندوق بازنشستگی پیشنهاد می‌کند که سرمایه‌گذاران بخش بیشتری از پرتفوی خود را به اوراق قرضه اختصاص دهند

یک مدیر صندوق بازنشستگی که نامش فاش نشده استدلال می‌کند که بحران سال ۲۰۰۸ فرصتی عالی برای سرمایه‌گذاران ایجاد کرد تا در رویکرد خود نسبت به ریسک و تخصیص دارایی، تجدید نظر کنند. این مدیر ادعا می‌کند که نوسان سهام، پنج برابر بیشتر از اوراق قرضه است. در حالی که اوراق قرضه تاثیر کمی بر عملکرد کلی یک سبد مالی دارند، هنگامی که نوسانات از کنترل خارج می‌شود، به عنوان یک ضربه گیر مهم عمل می‌کنند. به جای تخصیص معمول ۶۰ درصد سهام و ۴۰ درصد اوراق، او معتقد است که سرمایه‌گذاران باید فقط ۲۰ درصد به سهام و ۸۰ درصد سبد خود را به اوراق قرضه اختصاص دهند. این نسبت، بیشتر با ریسک نسبی سهام و اوراق قرضه مطابقت دارد.

پرتفوی ۴۰-۶۰ در زمانی که دستیابی به اهرم پرهزینه بود، محبوب شد.

قانون کلی ۴۰-۶۰ در دهه‌های ۱۹۸۰ و ۱۹۹۰ به طور گسترده پذیرفته شد؛ یعنی زمانی که بازار سهام عملکرد بسیار خوبی داشت و سرمایه‌گذاران برجسته اغلب از مزایای پرتفوی‌های مملو از سهام، تمجید می‌کنند. با این حال، اوراق قرضه تعدیل شده با ریسک از دهه ۱۹۸۰ تاکنون، به طور قابل‌توجهی از سهام بهتر عمل کرده‌اند.